海大集團：三季度天災影響集中爆發(fā),利空出盡迎接最佳布局時點

　　事件：海大集團公布2016年三季報，公司前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入199.73億元(同比+13.49%)，實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤8.80億元(同比+20.47%);單三季度實現(xiàn)營業(yè)收入83.53億元(同比+5.08%)，實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤4.95億元(同比+11.97%)。

　　飼料主業(yè)的情況基本與我們在水災過后單月跟蹤情況相符，預計水產(chǎn)料、禽料增速下降、豬料增速持平。

　　根據(jù)三季報及草根數(shù)據(jù)，我們預估1-9月總量增速15-16%，其中水產(chǎn)料銷量增速5-6%、豬料增速15-16%、禽料增速20%(其中鴨料前三季度累計增速20%，單三季度約7%);飼料毛利率整體較去年同期略下滑，主要原因是水產(chǎn)料的增速較低影響了整體毛利率水平，拆項看則豬料毛利率(上升1個百分點)、魚料毛利率(受益于膨化料20%的高速增長)水平上升，禽料毛利率則略有下滑。

　　生豬養(yǎng)殖業(yè)務審批手續(xù)影響進度，動保保持高速增長，貿(mào)易業(yè)務毛利率回落。受到環(huán)保趨嚴、豬場建設審批程序嚴格等因素影響，公司生豬養(yǎng)殖業(yè)務略低于預期，前三季度生豬出欄約24萬頭，全年目標調(diào)整為30萬頭(前值為35萬頭)，預計毛利率水平約為20%，第三季度豬價有所回落;水產(chǎn)動保保持高盈利高增長，收入增速40%，毛利率水平50%;此外貿(mào)易業(yè)務預計毛利率水平2-3%，較半年報的5.09%有所回落。

　　綜合各項業(yè)務，1-9月綜合毛利率為11.1%，同比下滑0.34個百分點;1-9月凈利率為4.54%，同比下滑0.29個百分點;三費總和為11.45億元，同比增長3.5%，來自銷售費用與管理費用的增長。此外，前三季度的公允價值變動凈收益與投資凈收益加和為0.11億元，套期保值交易基本實現(xiàn)盈利。

　　三季度天災影響集中爆發(fā)，利空出盡迎接最佳布局時點。公司三季度因水災、臺風等不可抗力因素影響，華中區(qū)水產(chǎn)料出現(xiàn)-10%的下滑，生豬養(yǎng)殖業(yè)務的擴張進度也受環(huán)保趨嚴影響，當前股價已經(jīng)較為充分地反映了今年業(yè)績增速放緩的預期;在利空落地之后，我們認為不論是行業(yè)還是公司都將再度回歸樂觀展望：1)飼料銷量保持穩(wěn)定增長，隨著區(qū)域新產(chǎn)能投產(chǎn)與渠道鋪設，禽料與豬料有望實現(xiàn)20-30%增長，水產(chǎn)養(yǎng)殖區(qū)域回暖帶來水產(chǎn)料10%增長預期;2)玉米價格進入底部區(qū)域，經(jīng)過近期反彈之后回落趨勢不變，疊加公司產(chǎn)品結構的優(yōu)化，如高端水產(chǎn)膨化料比重的增加等，飼料業(yè)務的綜合毛利率有望重回上升通道;3)生豬養(yǎng)殖規(guī)模持續(xù)擴張，盡管單頭盈利回落，但整體盈利繼續(xù)保持快速增長。

　　長期來看，海大集團的產(chǎn)業(yè)鏈一體化思路清晰，產(chǎn)品技術與成本管理能力突出，未來打造綜合型養(yǎng)殖服務提供商十分值得期待，我們繼續(xù)堅定看好公司的發(fā)展前景。在養(yǎng)殖規(guī)�；�和專業(yè)化背景下，飼料行業(yè)逐步進入平臺型公司主導的白銀后時代，飼料企業(yè)亟需重新建立的是基于當前養(yǎng)殖規(guī)�；�程度下的銷售渠道，更好的綁定下游大客戶。憑借高水平的技術與研發(fā)、優(yōu)秀的成本控制和高效的營銷及運營能力，我們看好公司未來兩到三年保持25%以上的高增長。我們預計2016-17年公司凈利潤為9.94億元、13.58億元，EPS為0.63、0.86元，對應當前股價為25倍、17倍PE，維持“買入”評級，按照2017年25XPE，目標價21.5元。