新希望：禽鏈反轉(zhuǎn)臨近，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型顯成效

　事件：新希望發(fā)布2015年半年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入294.98億元，同比下降8.04%；歸屬母公司凈利潤11.58億元，同比增加21.83%；實(shí)現(xiàn)每股收益0.56元。其中根據(jù)我們上半年盈利因子拆分測(cè)算顯示，農(nóng)牧業(yè)務(wù)上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤2.1億（每股收益0.1元），同比大幅增加320%，民生銀行貢獻(xiàn)9.48億元。公司Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入163.18億元，同比下降5.8%；凈利潤6.43億元，同比下降3.7%。

 

　　產(chǎn)品瘦身，結(jié)構(gòu)優(yōu)化，成本端控制良好是凈利潤提升的主要原因。2015年上半年公司實(shí)現(xiàn)飼料業(yè)務(wù)營業(yè)收入201.38億元，同比下降8.6%，屠宰及肉制品業(yè)務(wù)營業(yè)收入94.24億元，同比下降5.3%，貿(mào)易板塊實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入33.33億元，同比下降13.65%。在公司主營業(yè)務(wù)收入均出現(xiàn)不同程度下滑的情況下，公司通過采取產(chǎn)能調(diào)整、優(yōu)化結(jié)構(gòu)，關(guān)停低效工廠、縮減飼料產(chǎn)品、完善區(qū)域生態(tài)圈建設(shè)、加強(qiáng)終端服務(wù)等一系列措施，壓低成本。上半年公司飼料業(yè)務(wù)毛利率同比提升4.96%，屠宰及肉制品業(yè)務(wù)毛利率同比提升83.7%，貿(mào)易業(yè)務(wù)毛利率同比提升31.4%。

 

　　三費(fèi)方面財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅減少，管理費(fèi)用及銷售費(fèi)用基本持平。公司上半年管理費(fèi)用以及銷售費(fèi)用支出同比分別上升0.81%和0.98%，財(cái)務(wù)費(fèi)用支出1.6億元，同比下降23.3%，我們認(rèn)為年初大幅減持民生銀行以及上半年運(yùn)營效率提升使得公司獲得充沛的現(xiàn)金流，導(dǎo)致短期借貸減少，利息開支減少是財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅下降的主因。

 

　　優(yōu)化飼料產(chǎn)能布局，實(shí)施一體化聚落戰(zhàn)略。公司自14年制定《飼料生產(chǎn)體系發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃》至今，在飼料業(yè)務(wù)上持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)能布局，提升研發(fā)實(shí)力，縮減品種，加強(qiáng)品種市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，取得了初步成果。同時(shí)在農(nóng)牧端，改變傳統(tǒng)的經(jīng)營方式，以一定半徑區(qū)域內(nèi)公司自營的飼料廠、屠宰廠與養(yǎng)殖規(guī)模戶或養(yǎng)殖合作社結(jié)合，打造一體化聚落，通過向下游適度讓利，建立與養(yǎng)殖戶良好聯(lián)系，提升粘性。

 

　　食品戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型逐步落地，渠道升級(jí)顯成效。15年上半年，公司繼續(xù)推動(dòng)屠宰及肉制品業(yè)務(wù)的產(chǎn)能優(yōu)化，以及“凍轉(zhuǎn)鮮、生轉(zhuǎn)熟、貿(mào)易轉(zhuǎn)終端”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，同時(shí)改變傳統(tǒng)低效營銷模式，積極布局商超、電商等多種新型渠道，效果顯著。同時(shí)公司在7月初與法國豬產(chǎn)業(yè)鏈一體化運(yùn)營龍頭科普利信集團(tuán)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，過引進(jìn)國外的先進(jìn)養(yǎng)殖技術(shù)與管理經(jīng)驗(yàn)，打造健康豬肉產(chǎn)品提升下游業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。

 

　　互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略推進(jìn)方面，公司繼續(xù)大力推動(dòng)“福達(dá)計(jì)劃”，覆蓋養(yǎng)殖戶、豬場(chǎng)數(shù)量得到快速增長，同時(shí)公司在2015 年上半年啟動(dòng)了“福達(dá)云養(yǎng)殖系統(tǒng)”禽板塊項(xiàng)目，標(biāo)志著占公司客戶較大比例的禽養(yǎng)殖戶也將獲得更好的技術(shù)服務(wù)。農(nóng)村互聯(lián)網(wǎng)金融板塊，公司通過“云金融”平臺(tái)，為農(nóng)牧鏈條上的養(yǎng)殖戶、經(jīng)銷商、供應(yīng)商提供更加靈活的金融支持。目前，這些平臺(tái)都開始有序運(yùn)轉(zhuǎn)，養(yǎng)豬托管平臺(tái)已達(dá)成及將要達(dá)成的合作已覆蓋3萬頭母豬。對(duì)于金融板塊貸款資金總需求，我們判斷將在600-800億以上（禽鏈資金需求約500億以上，按照20%市占率測(cè)算，禽鏈負(fù)債率較高；豬鏈未來市占率約5%，資金需求100-200億），按照正常2-3%收益率，可挖掘利潤空間在12-20億。

 

　　中期來看，景氣提升背景下，新希望屬于低估值、穩(wěn)增長品種，即使不考慮互聯(lián)網(wǎng)金融邏輯，我們依然認(rèn)為被低估：對(duì)應(yīng)2016年農(nóng)牧約20億凈利潤（2000萬噸飼料銷售+3-4億羽雞鴨苗養(yǎng)殖+7.5億羽雞鴨屠宰+202萬噸肉制品銷售+31家有盈利的海外公司資產(chǎn)），市場(chǎng)目前僅給予農(nóng)牧資產(chǎn)266億的估值（總市值396億-130億持股民生銀行市值），約13x估值。

 

　　我們預(yù)計(jì)新希望 2015-2016年EPS分別為1.23元和1.79元，同比增長25.93%、45.62%。按照當(dāng)前市場(chǎng)中農(nóng)業(yè)20倍16年P(guān)E 和銀行8倍PE、再加上100億互聯(lián)網(wǎng)金融市值，維持目標(biāo)價(jià)32.52元，對(duì)應(yīng)650億市值，繼續(xù)重申“買入”建議。