雙匯收購(gòu)史密斯菲爾德交易定價(jià)解密:如何實(shí)現(xiàn)共贏？

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日期：2013-11-13
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　2013年5月，中國(guó)著名的豬肉生產(chǎn)商雙匯國(guó)際以71億美元的代價(jià)(包括47億美元的現(xiàn)金及24億美元的債務(wù)承擔(dān))收購(gòu)美國(guó)同行業(yè)巨頭、全球最大生豬及豬肉生產(chǎn)商史密斯菲爾德食品公司(下稱"史密斯菲爾德"，股票代碼SFD.NYSE)的交易，已獲得后者股東大會(huì)的批準(zhǔn)。就披露的交易金額來(lái)看，這宗交易是迄今為止，中資企業(yè)收購(gòu)美國(guó)企業(yè)手筆最大的一次。

　　這樁持續(xù)數(shù)月的交易，在完成之前曾經(jīng)歷了不少波折。據(jù)悉，史密斯菲爾德的股東曾對(duì)收購(gòu)估值提出質(zhì)疑。

　　其實(shí)，企業(yè)價(jià)值評(píng)估在海外一般被視為購(gòu)并過(guò)程中的一個(gè)內(nèi)部程序，是并購(gòu)過(guò)程的關(guān)鍵環(huán)節(jié)之一。完整的并購(gòu)過(guò)程包括項(xiàng)目籌備、目標(biāo)搜尋、盡職調(diào)查等多個(gè)環(huán)節(jié)。

　　估值在確定以何種價(jià)格出售或收購(gòu)一家公司時(shí)起著關(guān)鍵的作用。收購(gòu)方成功的關(guān)鍵是知曉其能支付的最高價(jià)格，并嚴(yán)格規(guī)定不多花一分錢。若出價(jià)偏低，可能喪失購(gòu)買被收購(gòu)公司的良機(jī)，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中處于不利的局面;若出價(jià)過(guò)高，買方將背負(fù)沉重的負(fù)擔(dān)，對(duì)日后的經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大不利影響。

　　值得注意的是此宗交易在最終的收購(gòu)中，雙匯用現(xiàn)金收購(gòu)其已發(fā)行在外的所有股票，比史密斯菲爾德公開(kāi)聲明此次交易之前最后一次開(kāi)盤(pán)的收盤(pán)價(jià)還要高31%。

　　一般認(rèn)為，股票的交易價(jià)格在一定程度上代表了企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值。但由于經(jīng)濟(jì)情況、市場(chǎng)環(huán)境、投資者心理預(yù)期和時(shí)機(jī)等因素的影響，股票的價(jià)格與其市場(chǎng)價(jià)值并不必然完全等同。同時(shí)，由于雙匯購(gòu)買的是史密斯菲爾德的控股股權(quán)，與證券市場(chǎng)上流通的非控股股權(quán)存在本質(zhì)區(qū)別。對(duì)于控股股權(quán)，投資者通常需要支付控股權(quán)溢價(jià)。因此，在采用市場(chǎng)法進(jìn)行估值的時(shí)候，要充分關(guān)注估值時(shí)點(diǎn)，考慮交易當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)情況、市場(chǎng)環(huán)境等因素，并適當(dāng)考慮控股權(quán)溢價(jià)或少數(shù)股權(quán)折價(jià)的影響。

　　截至2013年4月28日史密斯菲爾德的資產(chǎn)負(fù)債表顯示，公司凈資產(chǎn)價(jià)值，即股東權(quán)益約為31億美元，雙匯收購(gòu)所有股東股票的收購(gòu)價(jià)款為47億美元(根據(jù)雙匯出價(jià)的每股收購(gòu)價(jià)和所有流通股數(shù)量計(jì)算，即71億美元與24億美元債務(wù)承擔(dān)的差額)。交易價(jià)格的溢價(jià)可能包括有形資產(chǎn)評(píng)估增值、表外無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值以及不可辨認(rèn)無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值，如商譽(yù)等。因此，由于資產(chǎn)基礎(chǔ)法無(wú)法合理評(píng)估不可辨認(rèn)無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值，所以在評(píng)估擁有顯著的不可辨認(rèn)無(wú)形資產(chǎn)的企業(yè)時(shí)存在一定的局限性。

　　綜上所述，企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一門(mén)綜合性較強(qiáng)的工作，需要盡可能掌握各個(gè)方面的資料，交易雙方應(yīng)從多個(gè)角度出發(fā)評(píng)估合理價(jià)值區(qū)間，實(shí)現(xiàn)共贏。

　　外媒聲音：美國(guó)為中國(guó)人養(yǎng)豬太不劃算

　　外媒稱，2013年9月，雙匯國(guó)際控股有限公司獲準(zhǔn)以47億美元的價(jià)格收購(gòu)史密斯菲爾德食品公司。悲哀的是，對(duì)大部分美國(guó)人而言，這樁交易也許只有一個(gè)潛在的好處，而且這個(gè)好處相當(dāng)具有諷刺意味。人們可能會(huì)目睹工業(yè)化生產(chǎn)豬肉的質(zhì)量，因?yàn)槿コ巳R克多巴胺而得到微小的改善。萊克多巴胺是一種瘦肉精，它對(duì)人體的影響引發(fā)了足夠多的疑問(wèn)，因此在歐盟、俄羅斯和中國(guó)，將其用于肉類生產(chǎn)都是非法的。史密斯菲爾德公司說(shuō)，截至2013年6月，該公司有50%的豬肉不含萊克多巴胺。這種說(shuō)法能更好地取悅它的新東家。

　　美國(guó)《紐約時(shí)報(bào)》網(wǎng)站11月7日發(fā)表題為《美國(guó)為中國(guó)人養(yǎng)豬太不劃算》的文章稱，可是，美國(guó)人能買到不含萊克多巴胺的史密斯菲爾德豬肉嗎？也許能、也許不能。目前人們無(wú)從知曉。

　　文章說(shuō)，其他的好處都屬于中國(guó)人，當(dāng)然，還有史密斯菲爾德的股東們，盡管該公司的高管會(huì)讓人相信不同的說(shuō)法。

　　文章指出，從技術(shù)上說(shuō)，幾乎龐大到不可思議的中國(guó)豬肉產(chǎn)業(yè)還處于原始階段。此次收購(gòu)是一種瞬息之間的技術(shù)轉(zhuǎn)移，完全不涉及間諜活動(dòng)，而是跟錢有關(guān)。

　　事實(shí)上，中國(guó)基本上會(huì)成為永久性的食品凈進(jìn)口國(guó)：它有占全球五分之一的人口，但只有占全球9%的農(nóng)田，而且水資源稀缺。每頭豬每長(zhǎng)出一磅（約合0.45公斤）肉，平均要消耗約2270升的水。

　　文章稱，所以，收購(gòu)史密斯菲爾德的交易不只是奪取了技術(shù)，更是在奪取土地和水。美國(guó)仍然擁有全球最令人羨慕的耕地、降雨和溫帶氣候，這些東西都不存在可行的技術(shù)替代物。按照沃倫·巴菲特的說(shuō)法，正是對(duì)這些資源的消費(fèi)，還有堆積起的糞便，讓史密斯菲爾德并購(gòu)案成了通過(guò)收購(gòu)而非征服來(lái)實(shí)現(xiàn)某種形式的殖民擴(kuò)張的例子。簡(jiǎn)而言之，就像克萊爾蒙特麥克納學(xué)院管理學(xué)教授裴敏欣在《財(cái)富》雜志上所寫(xiě)的，這次交易“實(shí)際上是為了取得使用美國(guó)安全的農(nóng)田和清潔的水源的渠道”。

　　雙匯收購(gòu)史密斯菲爾德的交易能確保中國(guó)獲得充足的豬肉，同時(shí)把生產(chǎn)豬肉的負(fù)面影響轉(zhuǎn)嫁給了美國(guó)。它確保美國(guó)的農(nóng)田會(huì)被用于種植依賴化肥的單一作物；確保美國(guó)會(huì)繼續(xù)過(guò)量使用水和其他資源，其中的任何一樣美國(guó)都揮霍不起；而且還會(huì)確保產(chǎn)出大堆大堆臭氣熏天的糞便。總而言之，它把大規(guī)模豬肉生產(chǎn)對(duì)環(huán)境的損害，從中國(guó)轉(zhuǎn)移到了美國(guó)，甚至還不能保障美國(guó)人吃到的豬肉里含有的化學(xué)品和運(yùn)往中國(guó)的豬肉一樣少。

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