豆粕反套又現(xiàn)機會

　　一：美豆分析

 

　　國內(nèi)1月豆粕對應美豆11月合約，11月作為新作的第一個合約受到15/16年平衡表的影響。7月給出的新作供需平衡表中，結轉庫存由6月份的475百萬蒲下調(diào)50百萬蒲至425百萬蒲。主要因為美國農(nóng)業(yè)部上調(diào)了舊作的需求（壓榨上調(diào)15百萬蒲、出口上調(diào)15百萬蒲），致使期末結轉庫存下調(diào)，影響下季度的期初庫存。8月份若如市場預期下調(diào)單產(chǎn)及播種面積，新作庫存有進一步下調(diào)的空間，對遠月合約有一定支撐。

 

　　目前美國的現(xiàn)貨壓榨需求較為強勁，導致美國伊利諾伊州和印地安納州大豆壓榨商從北達科他州和南達科他州大量采購大豆，并通過鐵路運輸，消耗量原本用于出口的大豆供應。此外，今年巴西大豆產(chǎn)量創(chuàng)下歷史新高，蠶食美國大豆在國際市場的份額，也使得達科他州將大豆轉而售給遠離產(chǎn)區(qū)的國內(nèi)大豆壓榨廠。在往年來講，達科他州和明尼蘇達州種植的大部分大豆通常通過鐵路運到太平洋（601099,股吧）西北口岸，然后裝船運往中國等目的地。大量采購大豆壓榨的目的還是為了鎖定現(xiàn)在較為豐厚的壓榨利潤。15/16年度的壓榨預估量較14/15年度，也就是與本年度持平，繼續(xù)提高壓榨量的空間受到物理的限制。就算新年度維持今年這般高開工的壓榨，在壓榨方面提升需求的潛力也比較有限，更多的決定因素在出口。

 

　　從新作的出口數(shù)據(jù)來看，是比較不利的。美豆最大的買家——中國的進口需求較為低迷，由于目前國內(nèi)的需求依然沒有得到很大的改善因此對1月前的買船較為謹慎。從數(shù)據(jù)上來看，目前美豆新作銷售量是近年來最低的水平，不到去年的一半水平，并且從銷售到中國占比的數(shù)據(jù)來看，也較為悲觀，今年僅為35.22%，為06/07年度以來最低的水平。一方面除了前面提到的中國國內(nèi)預期較差，另外一方面南美產(chǎn)量的上升以及價格的優(yōu)勢也在蠶食美豆的國際市場份額。從出口的情況來看，對反套的頭寸帶來一定風險，但是今年的情況有所特殊，假若真受出口低迷影響11月美豆價格，對國內(nèi)豆粕的利空也會受到壓榨利潤的緩沖。（見下一部分闡述）

 

　　二：國內(nèi)上游

 

　　國內(nèi)的巨量到港應該是已經(jīng)不是新聞，6月到港大豆808萬噸，后兩月的到港預估在1700萬噸左右，較去年同期增加26%，要知道去年的到港量也是創(chuàng)造了新的高度。隨著大豆的持續(xù)到港，港口已經(jīng)油廠大豆庫存開始堆積，油廠豆粕庫存也繼續(xù)上行，預計8月份的庫存將會在上一個臺階。庫存的堆積將對近月合約造成一定的拖累。

 

　　1月的壓榨利潤目前在虧損50元/噸左右，這個利潤水平相對前期100多的利潤降低不少。因為大豆融資貿(mào)易商的退出，使得壓榨行業(yè)的利潤相對更加健康。如果油廠理性購買，不產(chǎn)生超賣的情況，壓榨利潤或繼續(xù)維持目前位置，甚至改善。最近壓榨利潤的惡化對遠月合約或有一定支撐。

 

　　三：國內(nèi)下游

 

　　下游需求慘淡，國內(nèi)生豬存欄量自去年9月以來連續(xù)第10個月出現(xiàn)下降。能繁母豬量則從13年9月以來持續(xù)下降，連續(xù)22個月能繁母豬存欄量持續(xù)下行的狀況。受國內(nèi)打擊三公消費，以及國內(nèi)自身經(jīng)濟的疲弱，豬肉消費大打折扣，導致下游存欄不容樂觀。直接影響近月的蛋白消費。

 

　　目前看到一個比較好的現(xiàn)象是，豬肉價格開始反彈，包括生豬價格以及仔豬價格都出現(xiàn)了一個比較明顯的回升，特別仔豬價格目前已經(jīng)回到11年7月的高點附近。豬肉持續(xù)的上漲或說明豬肉供應的收縮已經(jīng)到位，再需求繼續(xù)維持的情況下，后續(xù)存欄也許會出現(xiàn)一個拐點。

 

　　從目前的養(yǎng)殖利潤來看，也較為支持上述論證，目前生豬養(yǎng)殖利潤在接近400元/頭的水平，這個養(yǎng)殖利潤的水平基本從2012年以來就沒見過。仔豬的利潤也是如此，目前在340元。/頭附近。利潤的改善后期將引發(fā)大規(guī)模的補欄動作。因為補欄行為以及傳到到實際需求的時滯性，我們認為對于需求的提振將逐步明顯。事實上從最近豆粕庫存的積累速度以及提貨量來看，其實下游的需求開始有所改善。

 

　　四：總結及交易策略

 

　　7月美國新作結轉庫存下調(diào)，主要源于舊作需求向上修正，8月報告中單產(chǎn)以及播種面積依然有下調(diào)空間，新作平衡表偏緊，對應國內(nèi)豆粕1月利多。國內(nèi)方面最近幾月面臨較大庫存壓力，8月庫存繼續(xù)堆積，對近月合約造成拖累，9月合約對應國內(nèi)現(xiàn)貨，承受較大壓力。另一方面豬價開始反彈，下游需求有改善跡象，在后面幾個月將會表現(xiàn)的更加明顯，對1月有利多支撐。

 

　　操作策略：在m1509、m1601價差-35附近考慮“買1601空1509”策略。

 

　　在-35價差，入手100組反套單。每縮小5個點，增加100組反套，直到-10。止損點位0；止盈點位-100。