大豆/豆粕比價(jià)的中期影響因素分析

影響未來(lái)5個(gè)月大豆、豆粕強(qiáng)弱關(guān)系的主要因素如下：


　　當(dāng)前大豆/豆粕比價(jià)為1.2926，處于整個(gè)歷史區(qū)間的中軸附近。根據(jù)分析，目前比價(jià)仍處于下行通道當(dāng)中，第一階段末期比價(jià)將觸底走強(qiáng)。
　　在經(jīng)過(guò)年初一波快速下跌后，大豆/豆粕比價(jià)進(jìn)入了較長(zhǎng)周期的盤整。后期方向如何演繹，筆者將從兩個(gè)階段的供需格局變化（第一階段：6、7、8月；第二季度：9、10月）做出詳細(xì)分析并對(duì)比價(jià)的波動(dòng)方向做出判斷：
　　一、 豆粕
　　1.1 第一階段市場(chǎng)影響因素：庫(kù)存


　　截至5月25日，國(guó)內(nèi)沿海主要地區(qū)油廠豆粕總庫(kù)存量85.14萬(wàn)噸，較去年同期的39.21萬(wàn)噸大幅增長(zhǎng)117.13%。豆粕庫(kù)存維持在75-90萬(wàn)噸的高位水平已經(jīng)近3個(gè)月，而這一水平與2012年9月豆粕價(jià)格暴跌前后的水平十分接近。

　　庫(kù)存高位始終未在期現(xiàn)市場(chǎng)產(chǎn)生壓力，很大程度上歸因于未執(zhí)行合同的走高。截止5月28日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)油廠豆粕未執(zhí)行合同291.35萬(wàn)噸，較去年同期的108.3萬(wàn)噸增長(zhǎng)169.02%。這抵消了二季度南美歷史天量供應(yīng)的壓力，而在2012年9月暴跌前后這一數(shù)據(jù)只有110萬(wàn)噸。
　　在豆粕1409上市初期，800多元的基差吸引了大量飼料企業(yè)入場(chǎng)買保。未執(zhí)行合同的大量堆積限制了飼料企業(yè)基差平倉(cāng)對(duì)市場(chǎng)的壓力，而只有產(chǎn)業(yè)資金的兌付撤離才能使市場(chǎng)感受真正的壓力。這也能夠解釋2012年價(jià)格大跌前兩個(gè)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)。目前看，豆粕價(jià)格在二季度持續(xù)走高或并維持高位的現(xiàn)狀難以改變。
　　1.2 第一階段市場(chǎng)影響因素：油廠策略


　　今年一季度，國(guó)內(nèi)油廠出現(xiàn)大面積虧損，進(jìn)口大豆壓榨利潤(rùn)從去年下半年的400-500元快速萎縮至-300元。在這種情況，油廠一般采用挺價(jià)策略維持經(jīng)營(yíng)。


　　圖中可以看出，本輪油廠通過(guò)挺粕限制了壓榨虧損的進(jìn)一步擴(kuò)大。而在這一周期中，菜粕、雞蛋基本面的供應(yīng)緊張也支撐了油廠挺價(jià)策略的順利實(shí)行。
　　從上文提到的數(shù)據(jù)可以推斷，短期內(nèi)油廠不會(huì)改變挺粕的經(jīng)驗(yàn)策略，只有等到油粕兩個(gè)品種的強(qiáng)弱格局出現(xiàn)較大變化時(shí)才會(huì)進(jìn)行調(diào)整。
　　1.3 第一階段市場(chǎng)影響因素：炒作因素

　　每年的7、8月份都是美國(guó)大豆市場(chǎng)的天氣炒作周期。在這個(gè)周期，天氣升水波動(dòng)劇烈，期貨價(jià)格往往也是易漲難跌， 2009、2012、2013年同期價(jià)格都出現(xiàn)了較大幅度的上漲。
　　美國(guó)農(nóng)業(yè)部5月報(bào)告預(yù)計(jì)，2014/15年度大豆單產(chǎn)45.2蒲/英畝，較13/14年度增加1.9蒲式耳，創(chuàng)下10年以來(lái)的最高水平。
　　單產(chǎn)數(shù)據(jù)往往是天氣炒作反映在數(shù)據(jù)報(bào)告中的關(guān)鍵，也是美國(guó)農(nóng)業(yè)部預(yù)估數(shù)據(jù)中彈性最大的數(shù)據(jù)。按照以往經(jīng)驗(yàn)， 7、8月份往往是USDA下調(diào)該數(shù)據(jù)最頻繁的月份，正如2013年（最終被驗(yàn)證的莫須有）的干旱炒作。
　　今年是厄爾尼諾年，無(wú)論災(zāi)害發(fā)生與否，多頭都不會(huì)放過(guò)借機(jī)推高期價(jià)的良機(jī)，而目前大豆7月的巨大持倉(cāng)似乎也意味炒作模式一觸即發(fā)。
　　除了天氣模式即將開(kāi)啟，本年度的期末庫(kù)存也給了市場(chǎng)不小的想象空間，美國(guó)農(nóng)業(yè)部5月報(bào)告顯示，2013 /14年度大豆期末庫(kù)存1.3億蒲式耳，連續(xù)第三個(gè)月下調(diào)，創(chuàng)下10年以來(lái)的最低水平。
　　如果說(shuō)天氣是看不見(jiàn)摸不到的想象炒作---來(lái)的快去的快，那么庫(kù)存將是隱藏在期價(jià)背后的最大推手。


　　1.4 第二階段市場(chǎng)影響因素：供應(yīng)壓力
　　美國(guó)農(nóng)業(yè)部預(yù)估2014/15年度大豆產(chǎn)量為36.35億蒲式耳，較本年度增加3.46億蒲式耳，增幅為10.5%。
　　天氣雖然具有炒作空間，但由于種植階段土壤墑情良好，（因全年干旱引發(fā)的）2007、2012年大減產(chǎn)在本年度很難發(fā)生，即使局部地區(qū)因天氣調(diào)整產(chǎn)量，但整體大幅增產(chǎn)的格局不會(huì)改變，而這將也在第一階段對(duì)油粕市場(chǎng)產(chǎn)生巨大的壓力。

　　1.5 第二階段市場(chǎng)影響因素：飼料需求疲軟
　　農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)顯示，4月份我國(guó)生豬存欄量環(huán)比下降1.7%，同比下降2.1%，再次創(chuàng)4年以來(lái);能繁母豬存欄量環(huán)比下降2.2%，比去年同期下降6.5%。在3月放緩跌勢(shì)后，4月的存欄數(shù)據(jù)繼續(xù)下滑，而能繁母豬數(shù)據(jù)的持續(xù)低迷也將長(zhǎng)時(shí)間限制存欄總量的反彈，目前看三季度的生豬存欄將很難發(fā)生起色，飼料需求將大幅萎縮。


　　二、 大豆
　　2.1第一階段市場(chǎng)影響因素：臨儲(chǔ)大豆收購(gòu)終結(jié)


　　2008年起，國(guó)家啟動(dòng)臨儲(chǔ)大豆收購(gòu)，本年度已經(jīng)是連續(xù)第6個(gè)年度也是最后一個(gè)年度，收購(gòu)于今年4月30日結(jié)束。在歷年臨儲(chǔ)收購(gòu)結(jié)束后，東北地區(qū)的收購(gòu)價(jià)格都會(huì)出現(xiàn)季節(jié)性的回落。
　　2.2第一階段市場(chǎng)影響因素：國(guó)儲(chǔ)大豆拍賣


　　5月12日當(dāng)周，國(guó)儲(chǔ)大豆拍賣將啟動(dòng)，本次拍賣計(jì)劃每周30萬(wàn)噸，共拋售300萬(wàn)噸大豆，是僅次于2012年的最大拍賣量，且拍賣周期遠(yuǎn)小于當(dāng)年。起拍底價(jià)為10年3850元/噸，11年4050元/噸。目前國(guó)儲(chǔ)國(guó)產(chǎn)大豆約702萬(wàn)噸，300萬(wàn)噸的量為接近一半，本次拍賣力度更大，對(duì)國(guó)產(chǎn)大豆的現(xiàn)貨壓力也更大。
　　2.3第二階段市場(chǎng)影響因素：創(chuàng)新低的供應(yīng)
　　從5月份大商所組織的大豆考察獲悉，目前已公布的直補(bǔ)政策對(duì)今年對(duì)大豆種植面積幾乎毫無(wú)影響，調(diào)研期間大豆基本已經(jīng)種植完畢。對(duì)于大豆直補(bǔ)政策以及 4800 元/噸的目標(biāo)價(jià)格，農(nóng)戶知之甚少，直補(bǔ)政策的真正發(fā)酵只會(huì)在下季播種意向上體現(xiàn)。根據(jù)大商所的調(diào)研最終結(jié)果估算，13/14年度東北大豆種植面積將減少10-20%。
　　美國(guó)農(nóng)業(yè)部5月報(bào)告預(yù)計(jì)，2013/14年度中國(guó)大豆產(chǎn)量1200萬(wàn)噸，創(chuàng)13年新低。


　　三、小結(jié)
　　對(duì)比兩個(gè)市場(chǎng)，由于未執(zhí)行合同、油廠策略等利多因素，豆粕當(dāng)期表現(xiàn)較為堅(jiān)挺，但第二階段受到供應(yīng)壓力，飼料需要疲軟等因素制約壓力較大。
　　反觀大豆市場(chǎng)，目前期價(jià)受制于臨儲(chǔ)終結(jié)及國(guó)儲(chǔ)拋售壓力難有起色，而第二階段由于新季國(guó)內(nèi)大豆大幅減產(chǎn)提振將獲更多資金青睞。
　　兩個(gè)市場(chǎng)的強(qiáng)弱關(guān)系將在第一階段末端出現(xiàn)轉(zhuǎn)變。
　　四、歷史價(jià)差表現(xiàn)


　　大豆/豆粕1月合約比價(jià)的歷史比價(jià)上限為（1.45,1.55），比價(jià)的歷史下限位（1.15，1.2）
　　當(dāng)前比價(jià)為1.2926，處于整個(gè)歷史區(qū)間的中軸附近。根據(jù)上文的分析，目前比價(jià)仍處于下行通道當(dāng)中，第一階段末期比價(jià)將觸底走強(qiáng)。
　　五、套利頭寸面臨的風(fēng)險(xiǎn)
　　如果上文分析的邏輯出現(xiàn)變數(shù)，套利頭寸的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)增加，甚至改變波動(dòng)的方向。
　　1、美國(guó)產(chǎn)量存變數(shù)
　　天氣的狀況難以預(yù)測(cè)，若7、8月份美國(guó)天氣發(fā)生偶發(fā)性的災(zāi)難性變化導(dǎo)致美國(guó)大豆產(chǎn)量出現(xiàn)大幅減產(chǎn)，那么豆粕市場(chǎng)將獲得巨大的支撐。
　　2、直補(bǔ)政策存變數(shù)
　　目前直補(bǔ)政策只公布了4800的目標(biāo)價(jià)格，但具體細(xì)節(jié)遲遲未能發(fā)布，若確實(shí)能夠按照大豆銷售價(jià)格與目標(biāo)價(jià)格4800差，直接補(bǔ)貼農(nóng)民，那么大豆價(jià)格將進(jìn)入市場(chǎng)化運(yùn)作，未來(lái)價(jià)格取決于未來(lái)整體供求，而目前國(guó)內(nèi)大豆價(jià)格遠(yuǎn)高于進(jìn)口大豆，如果價(jià)格回歸市場(chǎng)化，豆價(jià)將面臨巨大的下行壓力，但何時(shí)下行，下行幅度還將由政策的具體發(fā)布時(shí)點(diǎn)依舊國(guó)際市場(chǎng)的供需變化而定。