豆粕近月高位運(yùn)行衍生月間正套機(jī)會(huì)

　　通過以往的分析我們知道，豆類農(nóng)產(chǎn)品的供給因素對(duì)價(jià)格影響比較明顯，在沒有出現(xiàn)新 的需求點(diǎn)的情況，農(nóng)產(chǎn)品主要表現(xiàn)出增幅較為穩(wěn)定的剛性需求。因此，我們首先從不同供給 環(huán)境入手，推測(cè)美豆近遠(yuǎn)合約將有不同的表現(xiàn)，及其為與之聯(lián)動(dòng)緊密的國(guó)內(nèi)豆粕合約月間套 利帶來的機(jī)會(huì)。 全球大豆供需平衡表中可以看到，在連續(xù)的增產(chǎn)預(yù)期下，全球大豆產(chǎn)量與消費(fèi)量的差值 在 2011/12 年度出現(xiàn)負(fù)數(shù)之后進(jìn)入三年快速增長(zhǎng)的軌道，預(yù)計(jì) 2014/15 年度將達(dá)到 1924 萬 噸的歷史次高水平。供應(yīng)的階梯壓力拖累美豆價(jià)格呈現(xiàn)反向市場(chǎng)的排列。

　　在 12/13 年度，全球大豆的產(chǎn)銷差值在 936 萬噸，處于歷史偏高的位置， 市場(chǎng)供應(yīng)比較寬松，但另一方面我們知道，美國(guó)大豆價(jià)格持續(xù)攀升的主要原因是美豆庫(kù)存緊 張，形成這樣局面的原因在于各主產(chǎn)國(guó)庫(kù)存保有量的不平衡。

　　巴西、美國(guó)、阿根廷、中國(guó)是世界大豆產(chǎn)量排名前四位的國(guó)家，從圖中可以看出前三者 產(chǎn)量在近三年處于上升通道，但出口量占產(chǎn)量的比重方面，巴西波動(dòng)較大，總體增長(zhǎng)，美國(guó) 穩(wěn)中有漲，中國(guó)出口可以忽略，阿根廷持續(xù)下滑。在此影響下，各國(guó)結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存占全球結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù) 存的份額出現(xiàn)了差異化的表現(xiàn)：巴西大豆結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存占比震蕩向下，美國(guó)結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)極低維持弱勢(shì)， 中國(guó) 08 年進(jìn)行國(guó)家臨儲(chǔ)大豆收購(gòu)之后，結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存占比出現(xiàn)連增，但隨著國(guó)產(chǎn)大豆產(chǎn)量的下 滑，以及收儲(chǔ)政策的變化，結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存占比也進(jìn)入下降通道，比較特別的是阿根廷的庫(kù)存占比 在 2011/12 年之后已經(jīng)連續(xù)攀升 10 個(gè)百分點(diǎn)。從絕對(duì)值上看，阿根廷 13/14 年度結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存 與 11/12 年該數(shù)據(jù)的差值約為 1341.7 萬噸，同期全球結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存增加 1185 萬噸，全球庫(kù)存增 加的壓力被阿根廷因素淡化。

　　究其原因，可能與阿國(guó)經(jīng)濟(jì)及貨幣政策相關(guān)，我們看美元兌阿根廷貨幣比索的匯率在 2004-2011 年主要維持在 3-4 的水平，從 2011 年突破 4 之后度過了短暫平滑期，隨即一路加 速上揚(yáng)，至 2014 年 5 月達(dá)到 8 以上，短短三年貨幣貶值 50%，截至 27 日，本月繼續(xù)貶值 0.8%。阿根廷央行主要通過公開市場(chǎng)操作實(shí)施貨幣政策，2014 年初其中央銀行 LEBAC 票據(jù) 拍賣90天年利率從15%以下跳漲至近29%，利率飆升也可側(cè)面反映其國(guó)內(nèi)通脹的嚴(yán)重程度。 在嚴(yán)重的通脹下，阿根廷豆農(nóng)更多選擇保存以美元計(jì)價(jià)的大豆，以此方式來抵御通脹。

　　與阿根廷農(nóng)民存大豆不同，美國(guó)大豆國(guó)內(nèi)壓榨和出口兩方面均在積極消化庫(kù)存，從美國(guó) 農(nóng)業(yè)部 5 月的供需報(bào)告來看，2013/14 年度美國(guó)可能迎來歷史次低的期末庫(kù)存 353 萬噸。這 加劇了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)大豆庫(kù)存緊張的擔(dān)憂。我們對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理可以發(fā)現(xiàn)，美豆截至 3 月 1 日的季度庫(kù)存數(shù)據(jù)為 2700 萬噸，其后截至 5 月 22 日的出口銷售報(bào)告顯示裝船累積 500 萬 噸，壓榨數(shù)據(jù)按照 3、4 月份的情況加上去年 5 月份的偏低的壓榨量推算，消耗大豆 1110 萬噸，那么減去這兩項(xiàng)之后美豆 6 月 1 日的季度庫(kù)存不應(yīng)超過 1090 萬噸，這將是過去 20 年最低的 6 月季度庫(kù)存。之后本年度還余下三個(gè)月份，去年同期美國(guó)壓榨了 940 萬噸大豆， 本年度壓榨量普遍高于去年，即使按去年的量算，也僅余下 150 萬噸大豆。從出口銷售的數(shù) 據(jù)看，年度未裝船約為 228 萬噸，即美國(guó)大豆還有近百萬噸缺口需要通過進(jìn)口等方式補(bǔ)充。 該推算從美國(guó)農(nóng)業(yè)部供需報(bào)告對(duì)美國(guó)進(jìn)口量的數(shù)據(jù)調(diào)整上也能得到印證，12/13 年美國(guó)進(jìn)口 大豆量約為 98 萬噸，2013 年 11 月以前本年度進(jìn)口量放在 41 萬噸，隨后一路增長(zhǎng)，尤其 4、 5 兩月激增至 245 萬噸，較年度初增長(zhǎng) 200 萬噸，較去年同期增長(zhǎng)約 150 萬噸。綜上，在新 季美豆收獲并供應(yīng)到市場(chǎng)以前，也即 10 月以前的美豆現(xiàn)貨將持續(xù)緊張局面，舊作合約價(jià)格 高位交割的概率較大。

　　目前看美豆新作播種順利，豐收增產(chǎn)的預(yù)期強(qiáng)烈，如前面庫(kù)存圖所示，14/15 年度美國(guó)期末庫(kù)存預(yù)期大幅攀升，這對(duì) 11 月合約及之后的美豆價(jià)格造成壓力。所以美豆 7-11 合約將維持較大價(jià)差。對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi) 9-1 月豆粕合約價(jià)差高位運(yùn)行。

　　從需求的角度來看，在 9 月合約交割之前，養(yǎng)殖行業(yè)普遍處于國(guó)慶節(jié)前的消費(fèi)旺季中。

　　本輪生豬養(yǎng)殖并為出現(xiàn)深幅淘汰產(chǎn)能的局面，隨著豬肉價(jià)格五月的快速回暖，拉動(dòng)了一部分 補(bǔ)欄熱情，并會(huì)在國(guó)慶節(jié)前出欄；家禽方面經(jīng)歷了去年底禽流感造成的存欄大幅下降后目前 也處于恢復(fù)通道；水產(chǎn)方面從春季開始到國(guó)慶節(jié)期間將是主要的飼養(yǎng)期。相較而言一月合約 的優(yōu)勢(shì)稍遜一籌。 考慮到油粕的強(qiáng)弱關(guān)系以及油廠挺價(jià)豆粕的策略難以出現(xiàn)根本性變化，因此豆粕近強(qiáng)遠(yuǎn) 弱的格局很有可能在 1-5 合約上重現(xiàn)。尤其是美豆 7 月左右進(jìn)入新作生長(zhǎng)炒作期，可能有天 氣升水出現(xiàn)，而明年 5 月南美新作將供應(yīng)市場(chǎng)，遠(yuǎn)月的壓力仍然是比較大的。綜合以上的強(qiáng) 弱分析，初期建倉(cāng)考慮買 9 賣 1，如果天氣升水集中出現(xiàn)，可以進(jìn)行買 1 賣 5 的操作來優(yōu)化 頭寸。